2.經濟再平衡是否繼續(xù)？
盡管經濟增長預計將逐步放緩，但經濟再平衡方面的進度令人鼓舞。服務業(yè)占經濟的比重在上升。此外，在經濟放緩的情況下，勞動力市場保持相對穩(wěn)定，國民收入分配逐步從企業(yè)與政府部門轉向家庭部門。
在經濟結構方面，第三產業(yè)增長速度一直相對穩(wěn)定，而第二產業(yè)波動較大。第三產業(yè)產值份額逐步從2010年的43.2%升至2013年的46.1%。在今年前三個季度，第三產業(yè)GDP同比增加7.9%，高于第二產業(yè)7.4%的增速。
服務業(yè)與制造業(yè)之間的轉換對勞動力市場具有顯著意義。具體而言，由于服務業(yè)一般都是勞動密集型的行業(yè)，因此隨著整體經濟的逐步放緩，此類經濟結構調整將會創(chuàng)造就業(yè)，幫助穩(wěn)定勞動力市場。實際上，雖然中國2014年經濟增速可能將低于7.5%的政府目標，但前9個月新增的1082萬個工作崗位，已經超過了全年新增就業(yè)1000萬的政府目標。
政府宏觀政策的另一個主要目標是讓家庭收入增長不低于整體經濟增速，逐漸使國民收入的較大比例流入家庭部門。從這點而言，近期發(fā)展符合政府目標：今年前三個季度，全國人均可支配收入實際同比增長8.2%，跑贏了7.4%的實際GDP增速。
雖然我們預計房地產行業(yè)以及產能過剩行業(yè)的調整將繼續(xù)對2015的增長帶來壓力，但服務業(yè)可能將繼續(xù)實現相對穩(wěn)定的增長。因此，經濟結構調整仍將穩(wěn)步推進。
在整體GDP增長的構成方面，投資貢獻率在2010-2012年連續(xù)三年出現回落，在2013年反彈至4.1個百分點。我們預計投資對GDP增長的貢獻率在2014年可能將會降至3.0個百分點，并在接下來的一年基本不變，這意味著投資對整體增長的貢獻率將降至自2000年以來的最低水平。
2014年，最終消費對GDP的貢獻率將降至3.5個百分點；我們預期其將在2015年穩(wěn)定在相同水平。同時，我們預計全球需求將出現溫和的好轉，加上中國國內需求持續(xù)低迷，凈出口對整體GDP增長的貢獻率在2011-2013年的三年內平均為負0.3個的貢獻率，在2014年將貢獻正的0.9個百分點，并將在2015年保持在0.7個百分點的相對高位。
3.房地產市場的調整將持續(xù)下去嗎？影響是什么？
房地產市場的放緩是2014年宏觀經濟最大的負面因素。2013年的房地產投資約占整體固定資產投資的四分之一，而今年前10個月的房地產投資較去年同期增長12.4%，低于2013年的19.8%。4月份，全國平均住房價格達到最高點，至10月下降3.5%。其他主要的房地產市場指標也較為疲軟：前10個月內新售住房面積較去年同期下降9.5%，房屋的銷售額同比下降9.9%，新開工面積同比下降9.8%。
房地產市場的調整對整體經濟增長造成顯著影響。根據我們的估計，房地產投資從2013年的20%增長預期放緩至2014年的11-12%，這將使GDP增速下拉約一個百分點。房地產行業(yè)貢獻了58%的鋼材需求，并貢獻了28%的水泥需求。因此，房地產市場調整的溢出效應將涉及經濟的多個領域。
但是，房地產調整對金融體系的影響低于市場預期。如我們年初所預計的，房價的下滑整體比較溫和。從今年四月份的高點到十月份，全國房價平均下滑3.5%。房地產貸款的質量整體仍然不錯。2013年底，房貸的不良率僅為0.26%，開發(fā)商貸款的不良率為0.48%，遠低于所有貸款的不良率。
進入2014年以后，雖然有跡象顯示開發(fā)商貸款的質量有所下降，但是其不良率仍然遠低于貸款的平均不良率。
最近幾個月內政府放寬了住房政策，取消了大部分城市的限購令，并放寬了房貸政策。我們認為政策調整的目標不在于推動房地產市場的反彈，而是減輕對經濟增長的負面影響，為經濟結構調整爭取時間。我們認為政策的調整已經開始發(fā)揮一些效應：10月份住房交易有所反彈，新屋開工也開始復蘇。
我們預計2015年房地產市場的調整將持續(xù)下去，因為供大于求的現象在近期仍然明顯。住房價格可能會進一步下降，但15年下半年可能會趨于穩(wěn)定。從高峰到低谷，我們預測全國范圍的房價跌幅將在5%-10%區(qū)間內，二線和三線城市整體面臨更大的價格跌幅。值得指出的是，即使房價溫和下跌，但是衡量房價可支付能力的房價收入比應該會顯著改善，因為中國的家庭收入增長較為強勁，而這一趨勢在經濟再平衡過程中仍將持續(xù)。
2015年全年房地產投資的增長率可能為5%-6%，較我們預計的2014年增速進一步放緩。因此，房地產投資仍將是經濟增長的主要拖累因素，這會對土地出讓收入和相關行業(yè)的需求造成進一步的打壓。我們認為，2015年房地產行業(yè)將經歷進一步的整合。
“黃金十年”已經結束，未來房地產行業(yè)將進入平穩(wěn)發(fā)展時期。為了取得成功，房地產開發(fā)商將強調其特質性并改善服務和管理。我們預計實力較弱的開發(fā)商將退出房地產業(yè)務，但房地產市場調整不會對銀行系統造成系統性壓力。
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